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Misión del Mercado de Capitales: Breve análisis sobre la propuesta de reorganización del mercado de valores

El desarrollo de los mercados financieros es un asunto estrechamente ligado al crecimiento económico de los países. De ahí, la importancia de que los gobiernos de turno propendan por desarrollar sistemas financieros eficientes y profundos que permitan, no solo la transformación de plazos y la trasferencia de riesgos, sino, en general, la asignación y distribución adecuada de los recursos de los agentes de la sociedad.

Con lo anterior en mente, el Presidente de Colombia, Iván Duque Márquez, convocó a un grupo de expertos para que desarrollaran la Misión del Mercado de Capitales. La labor encomendada consistía en realizar un estudio profundo del mercado de capitales colombiano, con el fin de identificar los obstáculos que no han permitido desarrollar el mercado y plantear recomendaciones que, de ser adoptadas, podrían traducirse en la consecución de un mercado de capitales sólido, profundo y eficiente para la economía colombiana.

La misión inició a finales del año 2018 y los resultados fueron presentados el pasado mes de agosto. Los resultados del análisis concluyeron con más de 50 recomendaciones, agrupados en 8 secciones así: (i) Arreglo Institucional, (ii) Estructura de Mercado, (iii) Regulación e Incentivos, (iv) Manejo de Activos Públicos, (v) Productos, (vi) Promoción de Mercado y Educación Financiera, (vii) Ámbito Internacional y (viii) Ámbito Tributario.

El presente documento se ocupará de estudiar la segunda sección, particularmente en lo que se refiere a la recomendación relativa al perímetro regulatorio del mercado no intermediado. No por considerar de menor envergadura a las demás, sino por creer en el potencial de ésta para reactivar el mercado de capitales y por su relación con lo propuesto en el Plan Nacional de Desarrollo 2018-2022 en lo concerniente a las reglas para alcanzar una economía dinámica, incluyente y sostenible.

La segunda sección del Informe de la Misión del Mercado de Capitales está dividida en varios apartes. Sin embargo, como se anotó anteriormente, el presente documento se concentra en la recomendación relativa al perímetro regulatorio del mercado no intermediado. Esta recomendación parte de la premisa según la cual uno de los principales problemas del mercado de valores es la falta de oferta, por lo que se destaca la importancia de estructurar el mercado de tal manera que en la actividad de emisión y oferta de valores tengan cabida emisores distintos a los tradicionales.

Así, el Informe de la Misión del Mercado de Capitales señala que la regulación debe recocer esta realidad y reorganizar el mercado de valores. La recomendación consiste en establecer claras diferencias entre lo que hoy en día se conoce como el mercado principal y el segundo mercado. Adicionalmente, la recomendación sugiere modificar estos nombres por mercado público y mercado privado, respectivamente, así como establecer una segunda modalidad para el mercado no regulado denominada mercado balcón. Estas modificaciones obedecen a la necesidad de distinguir tanto a los emisores que califican para participar en cada segmento del mercado, como los instrumentos e inversionistas que pueden participar en cada uno de estos.

Quizá la modificación en el lenguaje parezca menor. Sin embargo, el hecho de que se proponga una reforma a la denominación de los mercados principal y segundo va mucho más allá de un simple tema lingüístico. Al pasar de mercado principal a mercado público, lo que se está haciendo es reconocer una realidad y es que la oferta pública está dirigida a cualquier inversionista sin consideración de sus calidades especiales, lo que lo convierte verdaderamente en un mercado público al que prácticamente cualquier persona tiene acceso; mientras que al cambiar de segundo mercado a mercado privado, se reconoce que las emisiones de este tipo se instrumentalizan a través de ofertas privadas y están dirigidas a inversionistas calificados, lo que da razón de que este es un mercado cerrado al que no todo el mundo puede ingresar, es decir, un mercado privado.

Fundamentalmente, lo que genera esta recomendación es claridad en los participantes. Pues el régimen según el cual los emisores del mercado principal – o mercado público de acuerdo con la recomendación – tienen mayores exigencias en términos de revelación de información, manejo y administración de conflictos de interés y gobierno corporativo, entre otras, que los emisores del segundo mercado – o mercado privado de acuerdo con la recomendación – continúa vigente. Lo anterior, en nuestra consideración es acertado en atención a que comprende el tipo de inversionistas que participan en uno y otro segmento del mercado y así mismo busca garantizar que cuenten con la información necesaria para la toma de decisiones.

Revisando con mayor detenimiento lo señalado por la recomendación en cuanto a la regulación del mercado público, se encuentran unas sugerencias que bien vale la pena mencionar. Por ejemplo, destaca la recomendación, que deberá existir un Registro Público de Emisores y Valores en el cual deberán estar inscritos los emisores previamente al proceso de emitir mediante oferta pública y así mismo, se deberá establecer el contenido mínimo del prospecto de información y de la oferta pública los cuales deberán ser aprobados previamente a la realización de la emisión. Por su parte, dentro de las sugerencias de regulación del mercado privado se debe resaltar que ni la oferta privada ni el memorando de información – que hace las veces de prospecto de información – deberán estar sometidos a autorización previa o posterior por parte de la Superintendencia Financiera.

Esta división entre los mencionados segmentos del mercado no es algo nuevo. El esquema de financiación a través del segundo mercado fue creado por el Gobierno en el año 1995 con la expedición de la Resolución 400 y modificado por el Decreto 1019 de 2014. En sus inicios este segmento tenía por objeto facilitar el acceso al mercado de capitales a los emisores y que vieran en este una alternativa de financiación. No obstante al loable objetivo, este segmento del mercado no ha despegado.

Pues bien, la comisión de expertos que realizó la Misión del Mercado de Capitales destacó la importancia de tener un verdadero segmento como el mencionado anteriormente dentro del mercado. Por tal razón, reconociendo que tanto el mercado público como el mercado privado cumplen con un papel y un rol específico dentro del mercado colombiano y que ninguno de los dos es suficiente para abarcar emisores no tradicionales, la comisión recomendó la creación del denominado mercado balcón. Esto, también en línea con las intenciones plasmadas por el Gobierno en el Plan Nacional de Desarrollo sobre el emprendimiento, la formalización y la productividad para una economía dinámica, incluyente y sostenible.

La recomendación a este respecto consiste en crear un segmento para acoger exclusivamente a pequeñas y medianas empresas cuyas emisiones no superen 584.000 UVT y cuyo trámite de emisión debería ser simplificado en aras de facilitar su proceso de emisión.  En cuanto a la regulación de este segmento, se recomienda que sea mucho más laxa que la de los otros dos, lo cual resulta lógico por el tipo de emisor al que se apunta, sin que ello signifique reducir los estándares de profesionalismo y responsabilidad.

Como este mercado está orientado a pequeños y medianos emisores, la consecuencia es que la participación de los clientes inversionistas se encuentra restringida y solo puedan adquirir los instrumentos emitidos bajo ciertas condiciones y con la obligatoria participación de un Broker. Mientras que la participación de los inversionistas institucionales, que resulta fundamental para que se desarrolle este segmento de mercado, es total. La recomendación incluso sugiere autorizar a que con los recursos de los fondos de pensiones obligatorias y voluntarios, los fondos de cesantías, los patrimonios pensionales públicos y las reservas de entidades aseguradoras y de capitalización, se pueda adquirir hasta un 100% de una emisión del mercado balcón.

Entre otras recomendaciones a resaltar, se debe destacar que, al margen de tener que inscribirse en un Registro del Mercado Balcón, estas emisiones solo puedan ser negociadas a través del canal extrabursátil, es decir, en el mercado over the counter.  Y un punto que no puede dejar de mencionarse, es que se sugiere que los emisores del mercado balcón no pueden tener relaciones de vínculos de propiedad con emisores que participan en el mercado público o privado ni tampoco pueden inscribirse en ninguno de estos dos mercados. Lo anterior, con el fin de prevenir posibilidades de arbitraje regulatorio.

No cabe duda acerca de la importancia que tiene esta recomendación para el mercado, pues como se ha sostenido, una de las principales dolencias que aqueja el mercado es la falta de oferta. Problema que puede llegar a solventarse de alguna manera a través de la propuesta del mercado balcón, al que importantes pequeñas y medianas empresas van a poder acudir como una fuente alternativa de financiamiento, que al día de hoy no lo hacen por resultar poco efectivo. Y, en la medida en que haya más y mejores opciones oferta, la demanda incrementará y el mercado se desarrollará.

Autores

Sergio Rodríguez-Azuero
Sergio Rodríguez-Azuero
El Socio
Bogotá
Nicolás-Jaramillo-CMS-Colombia
Nicolás Jaramillo
Asociado
Bogotá